2017年，如何和黑天鹅事件共舞

　　从英国脱欧，到特朗普意外当选美国总统，从年初人民币意外遭遇沽空潮，到近期大宗商品闪崩，无论是境外宏观金融市场，还是境内资本市场，正出现越来越多难以预料的黑天鹅事件。这是偶然，还是时代变迁所引发的必然？未来投资者应该如何应对这种黑天鹅事件迭起的时代？

　　首先，可以肯定地告诉大家，这30 年是黑天鹅迭起的时期，投资者应该考虑的是如何保护自己的钱袋子。

　　有人说，黑天鹅事件就是不可控的、无法预料的，但事实上黑天鹅事件是有迹可循的。当经济、政治、社会、政策的弦绷到极度的环境下，出现黑天鹅事件的可能性就大了。此时此刻我们正面临着这么一个环境。

　　特朗普当选标志着全球化时代走向终结

　　以美国总统大选为例，我们听到的声音是政坛精英们的声音，是媒体主流们的声音，是华尔街交易员的声音。

　　这些声音代表的是精英思维、精英逻辑。它告诉每个人，如果不按照他的思路走，经济会出大问题，金融市场会出大问题，每个投资者所遭遇的风险成本非常高。其实这些成本不是一般老百姓的成本，而是政治精英们的成本，华尔街的成本。

　　他们没有意料到，美国整个社会的怨愤已经到了极度的程度，老百姓们并没有享受到经济发展的好处，所以他才会说“NO”。我认为短期而言，特朗普当选对美国经济的实际影响有限，因为特朗普本人并不能够制造任何的就业机会，他也难以摧毁任何一个就业机会，可能摧毁一个就业机会，就是美联储主席。我估计在特朗普当选的那天开始，耶伦（美联储现任主席）就已经开始悄悄地更新他的履历书了。

　　所以说，短期内特朗普可能会在财政政策上做一些事情，在外交政策上面做一些事情，但是这些动荡比起前一个时期市场的大起大落而言，更像是市场情绪在过度波动。

　　但是从长远分析，特朗普当选意味着一个时代的结束，自从第二次世界大战之后全球经济发展围绕着一条主线，就是全球化，从欧洲共同体的产生到日本的崛起，到亚洲四小龙的奋起急追，到北美贸易区的产生，到中国成为世界加工厂，到欧元在欧盟内部的一体化。实际上都是全球化过程的一个个轨迹。全球化带来了生产的分工、贸易的分工，资金的自由涌动、信息的自由涌动，在欧洲甚至达到了人员的自由涌动，这就带来了生产力的提高，大家都赚了钱。

　　于是第二次世界大战后的 70 年再也没有发生过一次超过区域性的战争，就是因为大家都赚到钱了。

　　但另一方面，全球化令大量发达国家的制造业工人失去了工作，最终使得贸易和利益分配之间越来越不均衡了。全球化到本世纪初已经现出了疲态。前美联储主席格林斯潘撑了一下，结果撑出了全球金融危机。在这之后世界有一个改变的机会，许多政治家们在“改变”的口号下当选各国领导人，但是我没有见到过真正的改革，唯一做出来的事情是不断扩大的QE 量化宽松货币政策。

　　今天世界需要的是结构性的改革、体制性的变革，但是各个国家走来走去都是印钱，如果印钱可以解决结构性问题的话，罗马帝国就不会毁灭了，津巴布韦早就成为世界超强国家了。印钱是不够的，印钱带来了更大的问题，是几乎所有新制造出来的财富聚集在世界极少数具有投资能力的人手上。而那些靠工资吃饭的人，他们的财富，他们的未来还没有从危机中间爬出来。这就是为什么这么多人会对现行的体制说“NO”。

　　特朗普只是一个新的时代的开始。明年还有法国大选，还有德国大选，我们会见到一个又一个民粹主义站到历史的中心点，有多少个能够像特朗普一样夺取政权此时此刻不得而知，但是他们给市场带来的震撼，是此时此刻我们不能不非常关注的。

　　全球货币政策走向盘点

　　再看看欧洲的货币政策、日本的货币政策，此时已经到了弹尽粮绝的地步，但是货币政策还需要进一步继续宽松。再看看美国的政策，利率必须要升，但是耶伦实在没有太多的空间加息了。所有的货币政策都面临改革，但是没有一个人知道怎么改，这就带来了黑天鹅事件的可能。这是今后两三年我们所面临的政治空间、社会环境。

　　2017 年我们认为全球的经济增长是 3.4%，但是大家千万不要对这个数字太当真，自从金融危机之后每一年经济学家在年初时候的预测总是最高的，之后每个季度开始慢慢下调它的预测。我们相信这个趋势也会出现非常类似的预测下调的空间。

　　说老实话，我个人认为今后的十年全世界就是在一个没有增长、没有通胀、没有收益率的时代存活着。如果我们要看全球增长，全球投资自从金融危机之后一蹶不振。如果我们要看美国、日本、欧洲经济发展趋势，已经大幅度低于过去数十年历史平均水准，唯一一个增长的，是中国的投资。

　　我们都生活在中国，我们都知道今天中国投资的困难，它的趋势也会往下走。此时此刻真正能够把全球的增长重新拉起来，拉到一个可持续的、自我深层增长的良性循环，我认为要么靠改革，要么靠科技上面出现一次大的突破。

　　今后十年我们必须要面临的环境就叫做增长难，目前我们所见到的增长不过是在 QE 下面产生出来的货币化，是政策印钱堆出来的增长，并不是真实的增长。接下来的十年还会面临的是同样的环境。

　　央行印了这么多钱怎么可能没有通货膨胀，只是通货膨胀发生在了不同的领域里边。由于全球范围 QE 发出来的流动性都不能够进入到实体经济，那么实体经济的通货膨胀自然无法提高。反观大量的资金滞留在货币领域、金融领域，所以金融资产价格通胀压力非常大，甚至可能出现泡沫，只是我们经济学家发明了 CPI，没有发明 FPI，所谓 FPI，是金融资产价格。

　　我相信，这一轮货币宽松环境会出现短期的调整，但是只要经济增长没起色，各国央行依然会以不同的形式进行QE。这也是下一轮QE的源头。

　　这一轮 QE 的重要特点是把金融资产价格炒起来了，但是并没有把实体经济真正地带活，要想在今后十年中间维持一个好的生存空间必须要投资，要聪明地投资，因为黑天鹅事件会迭起。

　　所以，如果投资者要是靠工资吃饭，就死定了。大家都在问12月美国会不会加息啊？我认为12月美联储加息的可能性还是很大的。但要注意的是，美联储如果加息不当，很可能会把美国经济再拉下去，尤其是在政治不稳定的情况下。

　　我认为此时此刻横在耶伦是否决定12月加息面前的最大障碍，是特朗普当选美国总统到底会带来哪些经济动荡。但12月依然是美国重启加息最好的时间点。

　　或许，很多投资者还应该关心的是，今后两三年美国会怎么加息，以什么样的形态加息，会加多少，力度是怎么样的，时间点是怎么样的。

　　我的观点是，12月加息之后美国可能再有1—2次加息，之后美国这一轮的加息周期基本上就到头了。因为美国经济实际上并没有太大的加息空间，这已经是美国复苏第七年，也是战后最持久的一个复苏周期。

　　究其原因，美国的房地产是靠超低利率的情况起来的，如果美元能够升一升，海外资金留一留的话，美国还能撑一年。但是这个过程中间全世界的黑天鹅事件迭起，所以美国超宽松的货币政策会维持相当长一段时间。如果观察美国货币公开市场委员会加息预期，很多人会发现它此前预计2016年底加息50个基点，再到2019年的话要加息200个基点。

　　这件事情肯定是做不到的。那些货币政策制定者自己都不知道自己在说什么，如果大家看美联储加息矩阵图，2016年1月份的时候它告诉市场2016 年会加息4次，实际上到 2016年11月份美联储一次息都没加成。因为美国的货币当局也不知道在干什么。

　　我曾经见过美联储的高官，我跟他说，你到底能加多少息？他说不知道。我还见过一个英国的高官，我问他同样的问题，他给我的答复是典型的英国答复，意思也是“我不知道”。

　　原因很简单，全世界的货币政策全是在摸着石头过河，如果我对全球增长的假设是正确的，美联储加息空间其实已经不大了。但要注意的是，当特朗普开始加大美国基础设施建设时，美国资金成本会有所上升，但整体而言，超宽松的货币环境会在可预见的将来一直维持下去。

　　再看欧洲，欧洲至今没有实现真正意义上的经济复苏，所谓的 GDP 增长是用钱砸出来的。砸钱的代价是什么？欧洲央行几乎把欧洲的那些国债都买走了，只剩下银行要的资本金。所以现在市场上基本上看不到太多的国债了，因此它想再扩大 QE 规模也已经很难，而负利率政策让欧洲银行业很受伤——把银行的利润空间给挤压了。所以欧洲央行迫切地需要变招，但是变招不意味着退出 QE，而是用其他的形式继续 QE。日本也是同样的情况。

　　在这个宏观经济趋势大逻辑下，今后 12 个月美元还是往上升的，美国经济实际上不怎么好，美国只是从危机中间把头抬起来，其他的国家却趴在那儿了。所谓汇率是不同国家经济基本面的比较，我认为美元还会有一段时间的强势。

　　在这种情况下，无论是大宗商品还是新兴国家都面临着相当大的压力，但是到了 2017 年中期后，美元的升值空间可能到顶了，接下来就会出现全球资金流较大的转变，这本身也是一个黑天鹅事件。

　　作者陶冬，为瑞信董事总经理、亚洲区首席经济分析师